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对于大多数投资组合来说，今年是痛苦的一年。在高通胀和各国央行历史性大规模紧缩措施的背景下，传统资产类别遭遇了长期下滑。由于通胀驱动的经济担忧，加上欧洲冲突升级带来的地缘政治风险，在增长前景恶化和市场疲软的情况下，政策制定者仍然采取限制措施。新年新冠肺炎之后的积极财政和货币宽松政策形成了鲜明的对比。

在这场市场动荡中，另类资产和策略的成功就成功了一半。今年早些时候，能源显示出通胀对冲工具的前景，但由于对经济衰退的担忧，能源价格出现了一些涨幅。黄金的表现普遍令人失望——既没有达到其作为通胀工具的作用，也没有达到对冲风险的作用。私人资产（其中许多已在第二季度公布）正在亏损。初步迹象显示相关股票和债权投资正在下跌。尽管基于期权的对冲策略在某些情况下显示出正回报，但其贡献的规模却令人失望。

另一方面，许多“去中心化的方法”表现出了更令人鼓舞的结果：市场中性价值策略持续复苏，2022年7月全球宏观和趋势跟踪策略也表现良好。尤其是后者策略有望取得有记录以来的最佳业绩。当迫切需要奖励丰厚的回报时，这一点非常重要。

尽管今年相对的赢家和输家都很明显，但在下结论之前还是有必要回顾一下之前的市场压力时期。例如，在2020年3月的短暂下跌中，许多基于期权的策略都产生了异常收益，趋势跟踪策略基本相同。当时债券也产生了正收益，而投资组合表现不佳实际上是由股票带动的。

那么，在考虑保护投资组合时，投资者应该从2022年的表现中学到什么？长期市场下跌在过去十年的“黄金时期”环境中相对罕见，但在较长的历史中却很常见。被央行复利而不是损失损失的股票和债券也是如此——人们只需要回到几十年前（也许比许多专家选择吸取教训的时间还要长）就能找到类似的历史时期。最重要的是，像当前不利状况这样的下跌持续影响公共和私人投资策略，并且对投资者的投资组合破坏性最大——因此，在确定旨在提高投资组合韧性的策略时，他们应该是最重要的。

两种不同的对冲策略

图A显示了全球金融危机以来传统投资组合的两次最严重跌幅：2020年初的“新冠肺炎崩溃”和当前的危机。尽管它们很相似（截至 2022 年 9 月 30 日），但一个关键的区别是当前的下降速度较慢。

图B展示了三种常见风险防护策略在这两个时期的表现：

Tail-Funds 和 PUT 在 2020 年初的新冠疫情期间表现优于 Trend-，但在当前市场状况下，Trend-表现更为突出。

在本文中，我们认为在这两种策略中，对于大多数投资者来说，趋势跟踪比基于期权和尾部风险的策略更有价值。一方面，这似乎是显而易见的——如果你知道收入的下降会是短暂的，那么它可能不会削弱你实现长期目标的能力。另一方面，这也表明了一个重要但微妙的事实：就创造财富而言，在长期衰退时期进行更好的投资可能比在严重崩溃时进行更好的投资更有价值。更有意义的是，短期“尾部”效应最好的投资组合的保护策略，并不如长期“尾部”效应最好的策略有价值。

在表2中，我们扩大了这两类策略的比较范围，自2000年以来跌幅最大的五次，并按照持续时间排序。从表1得到的结论在这个长样本中得到了证实：基于期权的对冲策略在短期下跌（左图）中表现较好，但在较长的下跌中表现较差（右图（右图））右图图为趋势追踪大致呈现出相反的模式：在持续低迷时期，其回报最为可观，无论是下跌期间（图A），还是从峰值到复苏的重要时期，还是“触底”时期（图A）。图B)，趋势跟踪的优点是这种“双向优势”在经济逻辑上是有意义的：在下跌期间（例如，通过更高的权利），期权的价格上涨，导致随后的复苏比平时更大的损失。不存在这样的情况，虽然它们可能在拐点附近挣扎，但它们有能力参与复苏，换句话说，与基于期权的策略相比，趋势跟踪策略可能会更好地维持（甚至增加）它的“能力”。收入减少”。

造成这些差异的另一个原因是超过特定下降期的平均回报的影响。图3绘制了自2000年趋势跟踪指数开始（图A）和2008年底开始（图B）以来基于期权的策略和趋势跟踪策略的长期积累。出现了明显的楔形，说明期权策略为了换取崩盘保护，长期平均收益为负；和趋势跟踪-除了长期下降产生的趋势本质

然而，尽管基于期权的对冲策略存在弊端，但投资者仍然按照表2和表3进行配置。为什么它如此受欢迎呢？一种可能是，市场参与者愿意为即时保护支付高额溢价——他们愿意花费大量资金来避免在崩盘中措手不及。无论投资者的偏好如何，有证据表明，保护短期崩溃和长期回报之间存在明显的平衡。由于基本的经济原因，这两个方面的良好策略不太可能存在，而且我们还没有发现任何记录证据表明任何管理者总能实现这两个目标。鉴于短期缩水对于长期财富积累并不重要，我们认为2022年是一个有价值的研究案例，并且（重新）可以考虑趋势追踪策略在投资组合中的权重。

新趋势趋势追踪

趋势追踪策略并不新鲜，但在近期的强劲表现之后，投资者可能会重新燃起兴趣。那么，投资者在比较投资策略时应该注意什么？不过，对于趋势追踪，我们认为投资者应特别谨慎。因为趋势跟踪有双重目标：

1、平均收益为正；

2. 经济低迷的凸性；

投资者需要确保所谓的创新不会暗中以牺牲一个目标来换取另一个目标。

因此，我们认为任何对趋势跟踪策略的补充都必须达到两个高标准，即增加或维持至少双重任务。虽然这样的创新存在双重障碍，但我们认为找到它们的最佳途径是坚持核心投资理念，即抓住市场缺乏市场信息的趋势。

有两种创新显示出了特殊的前景：

尽管这些策略可能与更传统的投资方法相关（毕竟它们有共同的投资理念），但图 4 显示它们仍然可以提供有价值的去中心化：

总结

研究表明，趋势跟踪策略具有长期盈利能力，宏观经济环境仍然有利于趋势跟踪等策略。宏观经济的不确定性往往是持续的，这表明今年迄今为止我们看到的动荡不太可能在短时间内消失（见图5A）。然而，趋势跟踪是少数几个在动荡时期表现优于大盘的投资（B组）之一，这表明在投资组合中包含趋势跟踪策略是一个有效的选择。