全面注册制下新股上市大涨，企业上市难度是否降低？深度解析注册制影响

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4月10日，沪深主板注册制首批10只新股正式挂牌。没有突破，全部大幅上涨。从某种意义上来说，这标志着综合登记制的开启胜利。

综合登记制度已经实施一个多月了。从科创板算起，注册制已实施4年。看着近年来IPO的爆发，很多人简单地认为注册制让上市变得更容易。今年以来，已有多家公司向我咨询，希望利用注册制规划上市。然而，有些朋友显然低估了注册制下的上市难度。

想一想也很正常。自2019年科创板设立并试点注册制以来，传统A股的业绩亏损、红筹结构、VIE结构、差异化投票权等IPO门槛均已被突破，不再成为企业上市的障碍。

同时，新股发行注册制的核心内涵以发行人信息披露为核心。中介机构检查发行人信息披露的真实性、准确性和完整性，监管部门确保发行人及中介机构申请文件的符合性。它进行全面审查，并不判断公司的盈利能力。在充分信息披露的基础上，投资者可以自行判断公司的价值和风险，独立做出投资决策。

基于这些因素以及注册制的核心内涵，很多人会觉得注册制让上市变得更容易。但至少从三个角度来看，注册制并没有让上市变得更容易。

主板上市财务条件更高

我们先来对比一下沪深主板实行全面注册制前后的上市情况。我们会发现，注册制让上市变得更容易的认识似乎很狭隘。

由于注册制实施后主板第二套、第三套标准产生，我们对比第一套标准发现，预注册条件为公司近三年净利润为积极进取，累计金额突破3000万元。年收入超3亿元。注册制后，最近三年净利润为正，累计营业收入不低于1.5亿元，上一年累计营业收入不低于6000万元，累计营业收入不低于6000万元。近三年不少于10亿元。

显然，沪深主板注册制之后，对企业的净利润和营收要求比之前要高很多。

有人说，既然主板对净利润和营收要求更高，那退到科创板、创业板怎么样？答案是，这也不容易。

科创板和创业板的属性界定非常严格。

科创板、创业板并不是因为想上市才上市的。监管层主导多层次资本市场建设，对各板块定位有严格界定。比如科创板强调硬科技属性，创业板强调“三创新、四创新”。 ”，因此不止一家公司被关闭。

我们先来看一个典型案例。 2021年9月30日，联想集团申请科创板上市，但提交招股书8天后撤回指令。招股书中，联想集团表示，属于“新一代信息技术”行业中的“物联网及智能硬件”和“云计算”领域，符合“新一代信息技术”行业定位科创板。但联想集团2018年至2020年累计研发费用仅占累计营收的2.50%，远低于行业平均水平，不符合科创板的定位和属性。

同年12月29日，中国国际金融公司（中金公司）及其相关员工作为联想集团的保荐人，未能全面、准确地评价联想集团的科技创新属性。中国证监会采取监管约谈等监督管理措施。

类似的案例还有汇川技术2021年3月IPO因科技创新属性问题未能通过。公司10项发明专利均通过转让获得，其自身发明专利申请仅有3项，低于科创板最低5项。要求，公司物联网企业的定位也受到质疑，公司实际控制人也被卷入行贿案。

面对科创板的定位和属性，联想集团和中金公司都被拒之门外。其他公司和机构还在想什么？事实上，不少企业因科技属性不一致而撤回了订单。

2021年以来，证监会、上交所多次发布文件强调，一方面强化企业科技创新属性相关事项的披露要求，另一方面，限制金融科技和模式创新企业在科创板上市，禁止房地产企业和以金融投资为主的企业。具有类似业务的公司在科创板上市。

创业板也是如此。早在创业板注册制改革方案发布时，深交所就多次强调，新申报企业必须是高新技术企业，或者是在传统产业中融合新技术、新模式的企业，即必须满足要求。创业板的定位要求是“三创新、四创新”。

信息披露要求更加严格

注册制的核心内涵以发行人信息披露为核心，实际上对上市公司提出了更高的要求。我们可以简单地看三个案例。

2020年11月，望金科技成为首家被拒绝的创业板注册IPO。深交所公告称，公司未能全面、准确披露相关股东之间的股权转让情况、资金往来情况、纳税情况、实际控制人认定理由、实际控制人持有公司股份的所有权是否属实等。清除。

今年3月2日，文一电气成为全面注册制实施后首家被拒绝的企业。实际控制人为父子关系。儿子出生于1999年，目前正在攻读学士学位。同时，公司2022年的营业收入主要来自当年首次进入该国。新吉奥汽车跻身前五名客户之列。这几件事被详细质疑，这大概就是被拒绝的原因。

3月15日，一度被市场视为医药SaaS第一股的太美科技被科创板否决。太美科技背后的投资者阵容超豪华，包括腾讯、高瓴、云峰等，其临床试验信息系统市场份额排名第一，但净利润惨淡，近三年半亏损15.6亿元年。在上市委员会会议上，上交所要求太美科技就报告期内主营业务收入增速放缓、毛利率下降、费用率高、SaaS产品收入占比低等情况说明公司持续经营的能力时期。结果，一个一级市场的明星项目在冲刺15个月后就崩盘了。

总之，交易所希望发行人和中介机构能够明确说明所涉及的问题。从众多驳回案例来看，注册制的财务、法律合规要求只能算是基本，而对公司治理、公司业务等诸多方面的要求其实更为严格。

也许有人会说这个案例是片面的，但笔者也可以通过一个小数据来说明这一点。即2月1日宣布全面实施注册制，2月1日前终止上市的企业仅有11家，但一个多月内终止上市的企业多达63家。

事实上，这些企业近三年的营收和净利润大部分都能基本达到注册制后的第一套财务标准，但他们仍然选择终止。这只能说，注册制之后，A股上市的审核要求比以前更加严格了。

（作者为贝诺咨询管理合伙人、《杠杆黑洞》等书作者）